Інвестиційний портфель комерційного банку складається з фі­нансових та реальних інвестицій. До фінансових інвестицій нале­жать вкладення банку в різноманітні фінансові інструменти ринку капіталів — цінні папери на інвестиції, вкладення в паї (частки) та статутний капітал інших підприємств. Реальні інвестиції — це вкладення банку в різноманітні матеріальні та нематеріальні акти­ви. До матеріальних об'єктів інвестування відносять будинки, спо­руди, обладнання, дорогоцінні метали, колекції, інші товарно-мате­ріальні цінності. Інвестиції та нематеріальні активи включають вкладення в патенти, ліцензії, «ноу-хау», технічну, науково-практичну, технологічну та проектно-кошторисну документацію, майнові пра­ва, що випливають з авторського права, досвід та інші інтелекту­альні цінності, права на користування землею, водою, ресурсами, спорудами, обладнанням (оренда), інші майнові права. Із цієї групи інвестицій іноді виділяють інновації — вкладення у нововведення та інтелектуальну форму інвестування — вкладення у творчий по­тенціал суспільства. У загальному випадку під інвестиціями розу­міють довгострокове вкладання коштів, звичайно на період понад один рік. Основною метою здійснення інвестиційної діяльності банку є одержання доходів у формі дивідендів, прибутків від зро­стання вартості придбаних активів, процентних виплат тощо.

Вкладення банку в цінні папери на інвестиції — державні цін­ні папери, облігації підприємств, акції — це фінансові інструмен­ти ринку капіталів. Отже, частина портфеля цінних паперів банку (інструменти ринку капіталів) входять до складу інвестиційного портфеля, формуючи фінансові інвестиції. Ринок цінних паперів породжує інвестиційний ризик, сутність якого полягає в небезпеці втрати інвестованих коштів та очікуваного доходу. Ризики інвестиційної діяльності зумовлені дією макроекономічних (екзо­генних) та внутрішніх для фірми (ендогенних) чинників. Інвести­ційний ризик акумулює ряд ризиків, серед яких: ризик ліквідності, ризик дострокового погашення цінних паперів, ризик, пов'язаний з тривалістю обігу цінних паперів, інфляційний, процентний, кре­дитний та діловий ризики.

Ринок цінних паперів породжує специфічний ринковий ризик, який визначається можливістю втрати первинного капіталу вна­слідок несприятливого руху цін на ринку цінних паперів. Це про­являється в рівні ліквідності цінних паперів, який визначається такими параметрами їх вторинного ринку,  як обсяг операцій,  ак­тивність торгівлі,  рівень оподатку-

 

496

вання доходів від перепродажу цінних паперів.

Ліквідні цінні папери — це фінансові інструменти, які можуть бути продані в будь-який час без суттєвого зниження ціни. Голов­ним з погляду ліквідності є питання про ширину і глибину від­повідного вторинного ринку. Ліквідні цінні папери характеризу­ються «Liquidating market», відносно стабільною в часі ціною та високою ймовірністю повернення інвестованих коштів. Як пра­вило, найбільш ліквідними цінними паперами, які мають актив­ний вторинний ринок, є державні цінні папери. Як приклад для України можна навести ОВДП у період з 1996 р. — по першу по­ловину  1998 р.

У контексті дилеми «ліквідність—дохідність» цінні папери, які легко реалізуються на ринку з мінімальним ризиком втрати номінальної суми, характеризуються невисоким рівнем дохідності. Якщо цінні папери мають незначний обсяг операцій на вторин­ному ринку, їх реалізація значно ускладнюється. Низьколіквідні цінні папери містять для інвестора високий ризик втрати інвесто­ваних коштів. Можна стверджувати, що в принципі будь-які ін­вестиції містять елементи ризику. При цьому ризик буде різним при купівлі (інвестиціях) різних видів цінних паперів і прямо пов'язаний з величиною очікуваного доходу, У табл. 13.11 на прикладі США подається інформація про співвідношення ризику і доходу.

Як свідчать дані табл. 13.11, ризик втрати капіталу безпо­середньо залежить від ринкового ризику та бізнес-ризику (іс­нуючого ризику), а ризик втрати очікуваного доходу — від процентного ризику та ризику зміни купівельної спроможно­сті грошей.

В Україні фондовий ринок у цілому характеризується як не­прозорий та неліквідний. Для багатьох видів цінних паперів вто­ринний ринок відсутній взагалі. Водночас, за оцінками, річні обо­роти за цінними паперами на фондовому ринку України можна зіставити з оборотами коштів у таких галузях, як харчова промис­ловість або енергетика.

Ризик дострокового погашення (відкликання) цінних папе­рів характеризується тим, що деякі цінні папери, згідно з умовами їх випуску, можуть бути погашені до закінчення пе­ріоду їх обігу. Таке погашення може відбутися після знижен­ня ринкових ставок, коли емітент може випустити нові цінні папери під нижчу процентну ставку. Отже, банк, у портфелі якого містяться цінні папери з правом дострокового погашен­ня, наражається на ризик втрати доходів. Цей ризик пов'я­заний з необхідністю реінвестування повернених достроково коштів під нижчі процентні ставки, які на поточний момент склалися на ринку.

 

 

 

 

497

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

498

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Таблиця 13.11

 

ХАРАКТЕРИСТИКА РИЗИКУ ТА ДОХОДУ ЗА ВИДАМИ ЦІННИХ ПАПЕРІВ АБО ВИДАМИ ВКЛАДІВ У США

 

 

Інфляційний ризик (ризик зміни купівельної спроможності грошей) визначається здебільшого темпами інфляції в країні. Цей ризик пов'язаний з імовірністю знецінювання як процент­ного доходу, так і номіналу цінного папера внаслідок знеці­нення грошей. Прості акції, дивіденди за якими не є фіксова­ними, застраховані від інфляції, оскільки з підвищенням тем­пів інфляції зростає і прибуток, з якого виплачуються дивіден­ди. Дієвим засобом страхування ризику інфляції є виплата ди­відендів у вигляді акцій. Ціна Р₀ звичайної акції може бути розрахована у такий спосіб:

 

де D_t — дивіденди, які виплачуються в кінці періоду t;

Е_t — прибуток за період t;

С_t — частина прибутку, яка реінвестується у дивіденди в кінці періоду t.

 

Процентний ризик виникає внаслідок коливань процентних ставок на грошовому ринку та ринку капіталів, що зумовлює зміни витрат на виплату процентів чи доходів за інвестиціями, отже веде до зміни розміру прибутку (або навіть втрат) порів­няно з очікуваним. Підвищення процентних ставок призводить до зниження ринкової ціни раніше емітованих цінних паперів. При цьому фінансові інструменти з тривалим строком пога­шення зазнають найбільших цінових втрат. Навпаки, якщо знижуються процентні ставки на ринку, ціни цінних паперів зростають.

 

Приклад 4. Банк придбав 10-відсоткову облігацію номі­нальною вартістю в 1000 дол. США терміном погашення 20 ро­ків. Через п'ять років банк вирішив її продати, але в цей час на ринку з'явилися аналогічні 12-відсоткові облігації інших емі­тентів. Інвестор тепер може придбати нову облігацію з більш високою процентною ставкою. Отже, ціна першої облігації по­низиться для того, щоб забезпечити інвестору дохід в розмірі 12 %. Ціна її продажу становитиме 833 дол. США, оскільки 100 / 833 × 100 % = 12 %. Отже, за рахунок процентного ризику банк втратив 167 дол. США.

У загальному випадку ціна облігації є сумою дисконтованих грошових потоків СF_t за цією облігацією:

 

де R_t — ставка дисконтування (спот-ставка для періоду t отрима­ного грошового потоку).

 

 

499

Ціну облігації як функцію процентної ставки дисконтування К можна подати у вигляді ряду Тейлора:

 

де — похідна ціни облігації за ставкою дисконтування R:

n! = n × (n – 1) × (n – 2) × ... × 2 × 1 — факторіал числа n; 0! = 1.

 

Перша похідна ціни облігації від ставки дисконтування зі знаком мінус, поділена на ціну облігації, називається модифі­кованою дюрацією МD та може бути інтерпретована як при­близна процентна зміна ціни облігації при зміні процентної ставки на 1 %.

Друга похідна ціни облігації від ставки дисконтування, поді­лена на половину ціни облігації, називається випуклістю обліга­ції та використовується для поліпшення вимірювання чутливості ціни облігації до зміни процентної ставки.

Величина МD розраховується за такою формулою:

 

Величина в квадратних дужках — це так звана дюрація Маколея (Масaulау's durаtiоn), яка використовується спеціалістами ринку облігацій як індикатор процентного ризику зміни ціни об­лігації. Дюрація визначає середньозважений строк погашення — так звану тривалість облігації.

Як показує формула зміни ціни, рівень ризикованості цінно­го папера значною мірою залежить від тривалості його обігу. Залежно від терміну обігу цінні папери можуть бути безстроко­ві, цінні папери зі встановленим строком обігу, цінні папери, термін обігу яких невизначений. Короткострокові цінні папери є менш ризикованими, оскільки всі вищевказані ризики протягом короткого періоду не реалізуються повною мірою. Довгостро­кові цінні папери є більш ризикованими, але приносять вищі доходи.

Розглянемо ситуацію на прикладі двох облігацій номіна­лом 100 грн. та строками погашення відповідно через чоти­ри та два роки, за кожною з яких виплачується 10 одиниць купонного  доходу кожного року.  Ціна чотириріч-

 

500

ної обліга­ції за ставки дисконтування 20 % розраховується у такий спосіб:

P = 10 / 1,2 + 10 / 1,2 + 10 / 1,2³ + 110 / 1,2⁴ = 74,1 грн.

 

Тривалість D цієї облігації дорівнює:

D = {(10 × 1)/(1,2)^t+(10 × 2)/(1,2)² + (10 × 3)/(1,2)³ + (10 × 4)/(1,2)⁴}/74,1=3,4роки.

 

Модифікована дюрація

МВ = ТВ / 1,2 = 2,8 року.

 

Таким чином, процентна зміна ціни чотирирічної облігації у разі зміні ставки на 1 % дорівнює 2,8 %. Випуклість V облігації дорівнює:

V = {10 × 2 / 1,2³ + 10 × 6 / 1,2⁴ + 10 × 5 / 1,2⁵ + 10 × 6 / 1,2⁶} / (74,1 / 2) = 5,7

 

Для облігації строком погашення два роки відповідні характе­ристики становлять:

ціна — 84,7 грн.;

тривалість — 1,9 року;

модифікована дюрація — 1,6 року;

чутливість до зміни процентної ставки — відповідно 1,6 % — майже половину від чутливості чотирирічної облігації. Тобто ри­зик зміни ціни короткострокової облігації при коливанні процент­них ставок значно менший, ніж довгострокової.

Кредитний ризик цінних паперів — це ймовірність невико­нання емітентом своїх зобов'язань з виплати основної суми боргу або процентів. У країнах з розвинутою ринковою еконо­мікою кредитний ризик оцінюється через рейтинг цінних папе­рів. Так, наприклад, у США заборонено купувати цінні напери з рейтингом нижче ВВВ рейтингової компанії «Standart & Рооr» або Ваа (рейтингової компанії «Мооdy's»). Кредитний ризик притаманний більшості боргових цінних паперів, еміто­ваних приватними компаніями та місцевими органами влади. Безризикованими або малоризикованими вважаються зобов'я­зання та цінні папери уряду, хоча в окремих випадках має міс­це також ризик несвоєчасного повернення боргу. Як приклад, можна навести муніципальні облігації м. Одеси емісії 1997 р. та ОВДП, емітовані Міністерством фінансів України та кон­вертовані в 1998 та 1999 рр. у нові облігації з терміном випла­ти до п'яти років. У 2000 р. мало місце невиконання Міністер­ством фінансів України своїх зобов'язань перед комерційними банками з погашення КОВДП.

Діловий ризик пов'язаний зі здатністю підприємства підтриму­вати рівень доходу на акцію на стабільному рівні. Діловий ризик виникає в тих випадках, коли комерційна і господарська діяль­ність компанії виявилася менш успішною, ніж очікувалося. Наприклад, може знизитися обсяг реалізації внаслідок того,  що кон­куренти понизили ціни  або запропонували

 

501

на ринку конкурент­ний товар. Можуть бути допущені прорахунки у внутрішньо-фірмовому плануванні, організації виробництва, маркетинговій стратегії та збуті продукції. Також можуть мати місце несприят­ливі явища в економіці — економічна криза, банкрутство контра­гентів тощо.

Усі види названих ризиків у сукупності формують загальний ризик даного фінансового інструменту, який порівнюється з його дохідністю.

З метою запобігання інвестиційним ризикам в Інструкції НБУ «Про порядок регулювання та аналіз діяльності комерційних бан­ків» введено обмеження на обсяги інвестиційної діяльності комер­ційних банків. Згідно з нормативом інвестування сума коштів, що направляється банком в інвестиції, не повинна перевищувати 50 % його капіталу.

Для забезпечення стабільності роботи банків на інвестиційному ринку та формування резерву на відшкодування можливих збит­ків банків від операцій з цінними паперами в достатніх обсягах Правління Національного банку України затвердило Положення «Про порядок розрахунку резерву на відшкодування можливих збитків банків від операцій з цінними паперами». Згідно з цим Положенням банки зобов'язані сформувати в повному обсязі ре­зерв на відшкодування можливих збитків банків від операцій з цінними паперами, що обліковуються на балансі, в строк до 01.04.2001 р. Відповідно до методики необхідний обсяг резервів за цінним папером розраховується як різниця між балансовою та ринковою вартістю цінного папера. Приклад розрахунку обсягу страхового резерву за облігаціями внутрішньої державної позики (ОВДП) наведений у табл. 13.12. Ставками дисконтування дохо­дів та номіналу ОВДП Положенням визначаються ставки КІВОR. (Кіуо Іntеrbаnk Оffer Rаtе) — середньозважені ставки міжбанківського кредитування, що розраховуються незалежним аналітич­ним агентством, мають різні значення для кількох строків і дово­дяться до відома банків Національним банком України як норма альтернативної дохідності інвестицій для розрахунку збитків утрачених можливостей.

Результати розрахунку показують, що обсяг необхідного резерву для портфеля ОВДП, який складається з шести траншів з різними строками погашення, становить близько 18 % від номінальної вар­тості портфеля.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

502

13.4.2. Порівняльний аналіз дохідності різних видів цінних паперів

 

Дохідність цінних паперів порівнюється через зіставлення та­ких показників, як дохід до строку оплати (ДСО). ДСО — це така ставка доходу, яку має інвестор, якщо він тримає придбану облі­гацію до строку її погашення.

Дохід до строку оплати визначається так:

де Д — дохід, який отримує інвестор протягом всього періоду ін­вестування;

В_т, В₀ — вартість інвестицій відповідно в кінці та на початку періоду інвестування.

 

Якщо інвестування здійснювалось кілька років із реінвестуванням отриманих щорічних доходів, дохід до строку оплати може бути поданий у вигляді річної дохідності R, яка розраховується як середньозважена за дохідностями R_t, усіх років інвестування:

Ефективність кожної інвестиції може бути оцінена за так званою ставкою внутрішньої дохідності (іntеrnаl rаtе оf rеturn — ІRR), яка є рішенням рівняння:

де Рв — вартість інвестиції.

 

Для порівняльного прикладу розглянемо дві дисконтні обліга­ції— одна з терміном обігу 12 місяців та ціною купівлі 68 грн., а друга — з терміном обігу три місяці та ціною купівлі 89,15 грн. Номінальна вартість обох облігацій дорівнює 100 грн. Дохідність облігації визначаємо за формулою:

де Н — номінал облігації;

Ц — ціна;

Б — база для розрахунку (у цьому випадку 365 днів);

Т — термін до погашення в днях.

У результаті розрахунків визначаємо, що дохідність до строку погашення другої облігації буде вищою (48,28 % річних) порів­няно з 47,05 % річних дохідності першої облігації.

503

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

504